The Essays of Warren Buffett ลำนำผู้ทำเงิน (3)
ภาคสี่ พูดถึงหุ้นสามัญ (Common Stock) ซึ่งเริ่มด้วยคำพูดที่บัฟเฟตต์ใช้กระเซ้านายหน้าค้าหุ้นผู้ติดตามเรื่องราวของ BH เมื่อวันที่หุ้นของ BH เปิดขายในตลาดหลักทรัพย์เป็นวันแรกในปี 2531 ว่า เขาจะคิดว่านายหน้าประสบความสำเร็จใหญ่หลวงถ้าเขาสามารถขายหุ้นของ BH ครั้งต่อไปได้ในเวลาอีกสองปี คำพูดนั้นสะท้อนปรัชญาพื้นฐานในการซื้อขายหุ้นของบัฟเฟตต์ นั่นคือ ซื้อเพื่อเก็บไว้ มิใช่ซื้อเพื่อขายต่อซึ่งก่อให้เกิด
ความสูญเปล่าสูงมากในรูปของค่านายหน้า ค่าบริหาร และค่าคำแนะนำของนักวางแผนการเงินและที่ปรึกษาทางธุรกิจ ในระยะหลัง ๆ นี้ยังมีค่าบริหารจัดการของอุตสาหกรรมใหม่เพิ่มเข้าไปในรูปของกองทุนเพื่อซื้อหุ้นเอกชนและกองทุนเพื่อเก็งกำไรซึ่งรวมกันแล้วเท่ากับราว 20% ของผลกำไรทั้งหมดที่บริษัทในสหรัฐฯ ทำได้ปีละประมาณ 7 แสนล้านดอลลาร์
ในขณะที่ประธานผู้บริหารคนอื่น ๆ มักต้องการให้หุ้นในบริษัทของตนซื้อขายในราคาที่สูงกว่ามูลค่าจริงของหุ้นมากที่สุด บัฟเฟตต์ต้องการเห็นหุ้นของ BH ซื้อขายกันในราคาเท่า ๆ กับมูลค่าจริงของมัน การซื้อขายกันในราคาที่เท่า ๆ กับมูลค่าหุ้นจริงแบบนั้นหมายถึงผลประกอบการในช่วงหนึ่งตกกับผู้ถือหุ้นในช่วงนั้นซึ่งสะท้อนปรัชญาที่ว่า ผู้ถือหุ้นซื้อหุ้นเพื่อการลงทุนระยะยาว ไม่ใช่เพื่อมองหากำไรในระยะสั้น บัฟเฟตต์เชื่อว่า การซื้อขายเพื่อหวังผลในระยะสั้นสร้างปัญหาต่อผลประกอบการในระยะยาว ฉะนั้นเขาจะหลีกเลี่ยง
Warren Buffett
ดังที่กล่าวถึงในตอนต้น ราคาหุ้นของ BH ขึ้นจาก 4 ดอลลาร์เป็น 75,000 ดอลลาร์ แต่ BH จ่ายเงินปันผลครั้งเดียวเพียง 10 เซนต์ต่อหุ้นและไม่เคยแตกหุ้นเลย นั่นเป็นการสะท้อนแนวคิดด้านการใช้ผลกำไรของบัฟเฟตต์ กฎเกณฑ์ในการตัดสินใจของเขาว่าจะจ่ายเงินปันผล หรือจะเก็บผลกำไรไว้เพื่อนำไปลงทุนต่อมีอยู่ข้อเดียวคือ เงินทุนที่เก็บไว้จะต้องทำผลกำไรได้ไม่ต่ำกว่าอัตราที่นักลงทุนทั่วไปสามารถทำได้ ผู้บริหารส่วนใหญ่มักไม่ทำตามกฎข้อนี้และเก็บผลกำไรไว้เพื่อจุดมุ่งหมายอื่นที่ไม่สะท้อนผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้น เช่น การสร้างอาณาจักรของตัวเองและเพื่อความสะดวกสบายในการหยิบมาใช้
สำหรับในด้านการซื้อหุ้นคืน เขาเห็นด้วยถ้าราคาหุ้นในตลาดหลักทรัพย์ต่ำกว่ามูลค่าจริงของหุ้นมาก ๆ ในอดีตการซื้อหุ้นคืนไม่เกิดขึ้นบ่อยนักนอกจากโดยผู้บริหารบางคนซึ่งมองเห็นว่า ถ้ามูลค่าหุ้นสูงกว่าราคาหุ้นในราวสองเท่าจริง ๆ ไม่ว่าจะใช้เงินทำอะไรจะไม่ได้ค่าตอบแทนสูงกว่าการซื้อหุ้นคืน แต่ในระยะหลังนี้ ผู้บริหารมักซื้อหุ้นคืนด้วยราคาที่สูงกว่ามูลค่าหุ้นจริงเสียอีกเพื่อหวังจะอุ้มราคาหุ้นที่ซบเซา หรือไม่ก็เพื่อให้ได้หุ้นมาแทนหุ้นที่ออกไปในการออกตราสารสิทธิซื้อหุ้นซึ่งผู้บริหารใช้ซื้อหุ้นด้วยราคาต่ำกว่าตลาดมาก
ในด้านการแตกหุ้น บัฟเฟตต์เสนอให้ผู้ถือหุ้นติดตามอย่างใกล้ชิดเพราะการแตกหุ้นมีผล 3 อย่างคือ มันทำให้เกิดความสูญเปล่ามากขึ้นเนื่องจากมันกระตุ้นให้เกิดการซื้อขายบ่อยขึ้น มันดึงดูดนักซื้อหุ้นเพื่อหวังผลกำไรในระยะสั้นซึ่งเน้นเรื่องราคาหุ้นเกินความจำเป็น และสองปัจจัยที่กล่าวมานำไปสู่ความแตกต่างอย่างมีนัยสำคัญระหว่าราคาและมูลค่าจริงของหุ้น หากไม่มีผลประโยชน์อย่างอื่นเข้ามาแทนอย่างคุ้มค่า การแตกหุ้นเป็นการกระทำที่สะท้อนความเขลา สำหรับ BH การกระทำเช่นนั้นจะเป็นการรื้อฐานของปรัชญาที่บริษัทใช้มาตลอดเพื่อดึงดูดนักลงทุนที่ซื้อหุ้นเก็บไว้ในระยะยาว
นโยบายเกี่ยวกับการปันผลและราคาหุ้นที่สูงมากของ BH มีผลพวง 2 อย่างได้แก่ ผู้ถือหุ้นยกหุ้นให้ผู้อื่นได้ยากมาก และมีนักธุรกิจหัวใสใช้ผลประกอบการของ BH ออกหลักทรัพย์เทียมออกมาขายในตลาด เพื่อแก้ปัญหาเหล่านี้ เมื่อตอนกลางปี 2539 BH ปรับโครงสร้างทุนด้วยการขายหุ้นชั้น B ซึ่งมีค่าเท่ากับ 1 ใน 30 หุ้นชั้น A ที่บริษัทมีอยู่แล้ว แต่ในด้านการออกเสียงมีค่าเพียง 1 ใน 200 ของชั้น A เนื่องจากหุ้นชั้น A สามารถเปลี่ยนเป็นชั้น B ได้ ผู้ที่ต้องการแยกยกหุ้นให้ผู้อื่นสามารถแตกหุ้นด้วยตัวเองจากชั้น A เป็นชั้น B เพื่อบรรลุจุดมุ่งหมายนั้นได้ และที่สำคัญกว่านั้นก็คือ มันทำให้นักสร้างหลักทรัพย์เทียมหัวใสหมดโอกาสทำเงินได้จากผู้ไม่ค่อยรู้เรื่องราวของ BH อย่างลึกซึ้งและก่อให้เกิดความแตกต่างระหว่างราคาและมูลค่าจริงของหุ้น
เพื่อสร้างความเชื่อมั่นในตลาดและเพื่อแสดงว่า การออกหุ้นชั้น B นั้นมีจุดมุ่งหมายที่จะให้ผู้ต้องการถือหุ้นไว้ในระยะยาวเป็นผู้ซื้อ บัฟเฟตต์เองประกาศว่า เขาจะไม่ซื้อทั้งหุ้นชั้น A ตามราคาในตลาดและหุ้นชั้น B ตามราคาที่เสนอขายอย่างเด็ดขาด การประกาศเช่นนั้นมีผลตามที่เขาต้องการเนื่องจากต่อมาการซื้อขายหุ้นของ BH ในตลาดหลักทรัพย์ไม่ค่อยเกิดขึ้นบ่อยนัก
นักวิจารณ์พากันสงสัยว่าเพราะอะไรบัฟเฟตต์จึงทำเช่นนั้นเพราะโดยทั่วไปผู้บริหารจะประกาศว่าบริษัทขายหุ้นใหม่ในราคาน่าซื้อมาก แต่เนื่องจากการประกาศเช่นนั้นส่งสัญญาณว่าหุ้นออกใหม่ขายในราคาต่ำกว่ามูลค่าจริงของมันและการขายหุ้นเช่นนั้นมีค่าเท่ากับการปล้นผู้ที่มีหุ้นอยู่แล้ว บัฟเฟตต์จึงถือว่ามันเป็นอาชญากรรม
ภาคห้า พูดถึงการควบรวม (Mergers and Acquisitions) นโยบายในด้านนี้ของ BH มีชื่อว่าวิธี “ลูกซองแฝด” นั่นคือ จะซื้อบริษัทส่วนหนึ่งหรือทั้งหมดเมื่อบริษัทนั้นมีทั้งลักษณะทางเศรษฐกิจที่ดีและมีผู้บริหารที่บัฟเฟตต์ชอบ เชื่อใจและเลื่อมใส บัฟเฟตต์เชื่อว่าการซื้อบริษัทไม่จำเป็นต้องซื้อด้วยราคาสูงเป็นพิเศษยกเว้นในสองกรณีซึ่งไม่มีโอกาสให้ซื้อบ่อยนัก นั่นคือ กรณีที่บริษัทมีธุรกิจชนิดผูกขาดซึ่งสามารถขึ้นราคาได้โดยไม่กระทบต่อการขายสินค้า และกรณีที่มีผู้จัดการซึ่งมีความสามารถเป็นพิเศษที่จะทำกำไรได้อย่างงดงามเกินธรรมดา แต่เนื่องจากโอกาสเช่นนี้มีเกิดขึ้นไม่บ่อยนัก การซื้อกิจการมาควบรวมด้วยราคาแพง ๆ ซึ่งเกิดขึ้นอยู่ตลอดเวลาจึงมักเกิดจากปัจจัยที่อยู่ในหัวของผู้บริหาร 3 ด้านด้วยกันคือ ความตื่นเต้นจากการได้ควบรวม ความตื่นเต้นจากการมีขนาดใหญ่ขึ้น และการสร้างวิมานในอากาศ
ในการซื้อบริษัทอื่น BH จะออกหุ้นใหม่ในกรณีเดียวคือ เมื่อแน่ใจว่าสิ่งที่ได้รับกับสิ่งที่ให้มีมูลค่าเท่ากัน แต่เรื่องนี้นับวันจะทำยากขึ้นเนื่องจาก BH ซื้อบริษัทไว้มากมาย การจะให้กิจการใหม่เพิ่มมูลค่าให้แก่สิ่งที่มีอยู่แล้วนั้นยากมาก นอกจากนั้นการออกหุ้นใหม่ก็เปรียบเสมือนการตัดส่วนหนึ่งของสิ่งที่มีอยู่แล้วให้ผู้อื่นไป โดยทั่วไปแล้ว บัฟเฟตต์มองว่าการควบรวมแบบออกหุ้นใหม่ทำได้ยากเนื่องจากการตีค่าหุ้นให้ตรงกับมูลค่าจริงของกิจการของฝ่ายผู้ซื้อและผู้ขายทำได้ยาก
บัฟเฟตต์ต่อต้านพฤติกรรมสำคัญในวงการธุรกิจที่มีค่าเท่ากับการกรรโชกทรัพย์ (green-mail) นั่นคือ ผู้บริหารถูกกดดันให้ซื้อคืนหุ้นของบริษัทที่อยู่ในมือของผู้ถือหุ้นบางคนด้วยราคาแพงเป็นพิเศษและถูกขู่ว่าถ้าไม่ซื้อ ผู้ถือหุ้นนั้นจะซื้อบริษัททั้งหมดแล้วตะเพิดผู้บริหารออกไป จริงอยู่พฤติกรรมชนิดนี้มีผลทำให้ราคาหุ้นของผู้ถือหุ้นทั้งหมดเพิ่มขึ้น แต่บัฟเฟตต์ถือว่ามันเป็นการปล้นกันชัด ๆ ในทำนองเดียวกันเขาต่อต้านการเข้ายึดครองบริษัทด้วยการใช้เงินกู้ที่มีชื่อเรียกว่า leveraged buy-out ซึ่งมีผลทำให้บริษัทอ่อนแอลง ต้องดิ้นรนเป็นพิเศษเพื่อหาเงินสดมาชำระหนี้ และทำให้การควบรวมมีต้นทุนสูงเกินความจำเป็น
บัฟเฟตต์มองว่า การหากิจการมาควบรวมเพื่อให้บริษัทของตนมูลค่าสูงขึ้นนั้นทำยากมากและส่วนใหญ่การควบรวมทำให้มูลค่าจริงของบริษัทลดลง ในการพิจารณาซื้อกิจการมาควบรวม ผู้ซื้อจะต้องคำนวณเปรียบเทียบด้วยว่า ถ้าจะใช้เงินทุนนั้นทำอย่างอื่นจะได้ผลสูงกว่าหรือไม่โดยเฉพาะการแยกทุนไปซื้อหุ้นของบริษัทดี ๆ ที่มีขายอยู่ในตลาดหลักทรัพย์หลาย ๆ บริษัท ในการแสวงหากิจการมาควบรวม BH มักได้เปรียบผู้อื่นเนื่องจากมีหุ้นที่มีค่าสูงและมีประวัติในการให้อิสระสูงแก่ผู้บริหารจัดการของบริษัทที่ BH ซื้อมาควบรวม
โปรดอ่านตอนต่อไป The Essays of Warren Buffett ลำนำผู้ทำเงิน (4)
Leave a Reply